冯郁青
编者按
上周国际金融市场风云跌宕。
在美元强劲反弹的背景下，商品市场一片狼藉。上周纽约12月期黄金期货价格跌穿800美元，全周跌幅达8.4%，是25年来单周最大跌幅。石油期货价格跌到110美元上方，为最近三个月以来的最低交易价格，自7月11日创下每桶147.27美元的历史最高交易纪录以来，纽约市场原油期货价格已经累计下跌24%。在货币方面，代表一揽子货币的美元指数从今年3月份的70.68一直涨到了现在的77.19，上涨了10%。其中，美元对欧元汇率攀升到最近5个月新高，几乎收复了2月份次贷危机深化以来对美元的冲击。美元对日元汇率也创下了7个月来的新高。
次贷危机之后的美元反弹，一直被观察人士预警为新兴市场面临的最大风险。当年的亚洲金融危机、拉美金融危机等新兴市场金融危机背后，都有美元中期反弹的影子。而当下的美元升值和全球经济进入下滑周期，新兴市场面临的风险已经加剧。中国央行日前在发布的《第二季度货币政策执行报告》中即强调，受次贷危机影响，国际资本开始撤出亚洲新兴市场国家，股市大幅下跌。近期越南爆发了严重的经济金融动荡，印度等国也出现经济恶化迹象，意味着新兴市场经济体被连年快速增长所掩盖的风险正日趋暴露。在贸易收支恶化和资本流出的共同作用下，新兴市场经济体汇率波动较大，许多亚洲国家货币出现贬值。为抑制贬值加速，各央行加强干预，外汇储备的增速明显放缓。
问题的核心还在于美元。美元的这一波强劲反弹，是短期现象还是中期现象？美元反弹背后的原因在哪里，其前景应该如何展望？本期，我们寻访了美欧核心智囊机构的观察者，来尝试作出回答。他们是美国企业研究所经济学家、美联储货币事务局前局长文森特·瑞恩哈特（Vincent Reinhart），哈佛大学经济学教授、美国前副国务卿（负责国际货币事务）、波士顿联邦储备银行前主席理查德·库珀（Richard Cooper），以及欧盟主要智囊机构——欧洲政策研究中心主任汉斯·马腾斯（Hans Martens）。
这三位美欧智囊学者不约而同地表达了一个观点：虽然美元的反弹很强劲，但从更长期的角度来看，美国巨大的贸易和财政赤字，决定了美元仍会不断地下跌，当前的美元反弹只是美元不断贬值中的插曲。欢迎读者参与讨论：cbn_wer@yahoo.com.cn
瑞恩哈特：当前的升值将是美元在不断贬值过程中出现的波动现象
库珀：如果富有国家的经济衰退持续下去，企业利润下降，这部分到新兴市场的投资就会下降。那些共同基金和其他不依靠企业利润的资本将会继续提高到新兴市场的投资 ]
欧日经济衰退是美元反弹主因
《第一财经日报》：美元最近的强劲反弹，其中的原因是什么？
文森特·瑞恩哈特：全球经济增长有可能出现下跌，日本的经济增长形势不好，已经达到7年来最大的经济下降；欧洲的经济增长开始恶化；中国经济增长在奥运会之后也很有可能放慢。另外对于美联储的货币政策，市场有强烈的预期美联储不会再降息。这些都导致了美元在最近的反弹。原油价格和其他商品价格在近期也都大幅下跌。
理查德·库珀：我认为原油和大宗商品价格下降在短期内对美元回升的影响很小，技术上讲，有时当原油突然上涨时，美元还会走强。
最近几周美元相对于其他货币的反弹，其主要原因是对货币政策的实际和预期的变化，以及短期经济增长变化造成的。
美国自从去年8月以来大幅降低利率，而欧洲没有这样做，在这种情况下，那个降低利率的货币会贬值，这就是以前曾经发生的。我认为到现在这没有什么神秘的事情发生，在过去几周里，美联储开始停止放松货币政策，市场在猜测下一次会议利率会高，还是会低，因为市场上有互相矛盾的信号，当然更广泛的预期是利率可能根本不会发生变化。
从经济基本面来看，美国的经济增长放缓了许多，目前来看，衰退有可能已经结束。另一方面，日本经济放缓的程度超过了任何人在6个月以前的预期，日元开始的时候升值，现在又开始贬值，目前很清楚日本将会保持一个宽松的货币政策。欧盟现在也开始衰退，可能不会有日本衰退得那么厉害，所以即使欧洲通货膨胀不同寻常地高，市场也不再预期欧洲央行提高利率。
所以，我们将所有这些因素综合在一起的话，实际和预期的货币政策被6个月或者1年的经济增长预期所影响，当前汇率的变化，也就是美元的反弹是完全正常的。
反弹只是美元不断贬值中的插曲
《第一财经日报》：美元的这种升值会是一个短期现象，还是中长期的现象？
库珀：我不预测汇率，不过有些经济学家认为，为了纠正美国的巨额贸易赤字，美元必须进一步贬值。我认为美国的贸易赤字不会在短时间内有所改变，我预期美国的贸易赤字将会在最近5到10年里保持现有的水平，从现在全球经济的趋势来讲，这是完全可以理解的。对于美元汇率，我的观点是美元没有必要再继续下跌。美元会有升有降，但是我不预期在未来几年内有什么重要的趋势。
瑞恩哈特：当前的升值将是美元在不断贬值过程中出现的波动现象。因为美国在贸易方面拥有巨大的赤字，这样的贸易位置决定了美元最终会不断地下跌。
《第一财经日报》：可是，美国财长保尔森和美联储主席伯南克都屡次说过，一个强势的美元符合美国的利益。
瑞恩哈特：保尔森和伯南克作为高级的政府官员只能说一个强势美元符合美国利益，他们不能说什么别的，而且他们这么说没有任何实际的意义。
库珀：财长和美联储主席不能说任何别的东西，这是一个问题。如果他们说弱势美元符合美国利益，那么金融市场马上要出现混乱，人们都会疑虑“这意味着什么？”就汇率来说，高级官员的言辞不代表什么，因为我们没有一个汇率政策。也就是说，除非有极端的情况，美国政府不干涉外汇市场。美国实行的是一个开放的浮动汇率市场。所以，当财长说我们想要一个强势美元，这是一个毫无意义的表态。当保尔森退休之后，他可以更诚实地发表一些评论。
美元升值减弱美国出口
《第一财经日报》：美元升值对美国经济会有什么样的影响？
瑞恩哈特：这对美国经济可能会造成一些问题，因为目前，出口是美国经济增长非常重要的动力。美元走强对出口不利，其影响要经过一段比较长的时间才能看得出来。从信贷市场的角度来看，美元反弹使得美国的债券比较有吸引力，那些持有美国债券的国家资产升值，也使得他们对美元更有信心，会更加愿意购买美国的债务。在金融市场目前出现信贷紧缩的时候，美国需要更多的资金投入，这是其有利一面。
库珀：美国现在经济增长很重要的一个方面就是出口的增长，这一部分原因是新兴市场包括中国和印度的快速增长，另一方面也归因于美元的相对疲软。最近几周，美元升值，这可能会减缓美国出口的速度，但是不会改变这样的趋势，现在美国的商品和外国尤其是欧洲相比很有竞争力。
美通胀还未导致工资螺旋上涨
《第一财经日报》：美元在升值，石油价格和黄金价格都在下跌，但是美国国内通货膨胀指数却达到了17年来最高，这是为什么？
瑞恩哈特：原油和其他大宗商品价格前一段的大幅攀升，已经对经济产生影响。在全球经济增长减慢的情况下，原油和商品价格已经发生逆转。这样对通货膨胀的压力就会慢慢减轻，但是通货膨胀对一些大宗商品价格下降的反应会有相当长的延迟。
库珀：通货膨胀在每个地方都很高，英国通胀远远超过了英国央行2%的目标，在欧洲、美国，中国以及其他一些发展中国家都很高。因为汇率是相对的，所以相对于其他国家来看，美国的通货膨胀并不高，而相对于自己的过去来说，比较高。
另外，所谓的整体通货膨胀（headline inflation），是经常出现在报纸上的通货膨胀，包括食品和能源价格。食品和能源的价格在过去18个月里快速上涨，现在都出现了较大幅度的回落。通货膨胀是一种表示变化的比率，所以即使食品和能源没有回落到原先的水平，它们的下降就会使得整体通货膨胀下降。所以通货膨胀并不是一个特别严重的威胁，除非它已经开始导致工资的上涨，这是美联储和欧洲央行都在密切注视的。不过到现在为止，工资的调整还比较温和。
至于金价下跌，是因为人们看到其他大宗商品的价格下跌，以及日本、欧洲和美国的经济衰退，通货膨胀不太可能像6个月前预期的那样大幅上升造成的。
欧元会进一步走低
《第一财经日报》：欧元区GDP在第二季度下降了0.2%，欧元走弱对已经在衰退的欧洲经济会有什么样的影响？
瑞恩哈特：在过去一年，美国乃至全球经济都受信贷市场紧缩影响的时候，英国和欧盟的中央银行都没有像美联储这样大规模的减息，这也就意味着美国巨大的信贷紧缩带来的经济打击，欧洲分担了一部分。
库珀：减弱的欧洲经济增长意味着欧洲对投资者来说吸引力下降，这在国内和国际都是一样的，所以现在对欧元的需求量在全球下降。欧洲人和外国人都到其他地方寻找投资机会，这会使欧元进一步走低。
人们现在将欧元区作为一体来讲，我还是喜欢分国家来看。德国的储蓄率比较高，倾向于国际投资，德国一直以来在向西班牙投资，而现在西班牙的经济衰退，所以现在德国仍然有很高的储蓄率，但是西班牙投资需求大幅降低，将这些情况放在一起出现了欧元下滑的压力。
欧洲的商品有可能因为欧元下滑而更具竞争力，但是欧元下滑也不过是几个星期来的事情。欧洲商品也只是比4个星期前更具竞争力，比起一年前竞争力还差很远。国际上的贸易订单，尤其是在德国和美国的出口订单经常是长期的投资商品，比如你向波音下飞机订单，你不能明天就提货，要到三年以后。所以，几周来欧元的下滑可以减少欧元区在出口方面的竞争弱势，但是不能改变整个趋势，因为欧元还是比一年前要坚挺得多。
新兴市场面临资本流出压力
《第一财经日报》：如果美元反弹被认为是中期反转的话，对新兴市场资本流动的影响如何？近期一些新兴市场国家比如阿根廷、韩国等多个国家，都面临美元净需求增长、货币贬值的局面，并被迫抛售外汇储备。
库珀：目前美元还不是很强，只是比4周前强了一些。从很多国家的角度来看，比如日本和欧洲，美元资产还是非常便宜。另外，人们担心投资到美国使得他们的资产进一步贬值。现在美元升值了一些，所以即使美国的经济趋于衰退，流入到美国的资本还会因美元的升值而回升，主要是来自德国和日本，以及中国的资本。
至于向新兴市场的资本流动要根据全球的经济增长情况。如果富有国家的经济衰退持续下去，2009年看上去将是比较衰弱的一年，企业利润下降，这部分到新兴市场的投资就会下降。另外，那些共同基金和其他不依靠企业利润的资本将会继续提高到新兴市场的投资，所以新兴市场的资本流动有两种不同的趋向。